נסיגה חדה באהבת הסיכון גודעת באבה את התאוששות סחר ה-carry

20:17 | 30/06/2008    מאת ג'ון קיקלייטר
                                      יוחאי שוויגר
- נסיגה חדה באהבת הסיכון גודעת באבה את התאוששות סחר ה-carry
- בשוק האשראי ניכרת הטבה, אולם שוקי ההון צונחים. האם זה מאפיין של שוק דובי?
- עם העלייה במפלס הסיכון, ייתכן כי פערי הריבית לא יספיקו כדי לכסות על הפסדי ההון

תחזיות הריבית שוב הפיחו תנופה בסחר ב-carry, ואולם הזינוק במפלס שנאת הסיכון בשווקים שמט את הקרקע מתחת לאסטרגיית המסחר הזו. בסיכומו של דבר, המהלומה של המפולת בשוקי המניות מחקה את הרווחים שצבר ה-carry בתחילת השבוע. מדד ה-carry שלנו סגר את השבוע ב-28,843, 57 נקודות פחות לעומת הנעילה בשבוע שעבר. למרות שהאינדיקטורים הבוחנים את התנאים בשוק מעידים על שיפור קל לעומת השבוע שעבר, רוחות החשש עדיין ניכרים בשווקים. סוחרי המטבעות עדיין בוטחים בעתיד סחר ה-carry ואינם כה מודאגים מן האפשרות שבהלת מכירות תפקוד את השווקים. השבוע עלה יחס האופציות רכש-מכר על ה-USDJPY (המהווה ברומטר לסנטימנט כלפי סחר ה-carry), ומדד התנודתיות שלנו ירד שוב מתחת ל-10 לאחר הזינוק המפתיע שנרשם בשבוע שעבר.

סחר ה-carry ניצב בצומת מעניין. מצד אחד, רבים מצמדי ה-carry הבולטים נסחרים בסמוך לרמות השיא – והנסיגה הנוכחית לא מסכנת את עוצמת המגמות. מאידך, שוקי המניות צנחו לתהומות חדשות בעקבות הרעה משמעותית בסנטימנט הסיכון בשווקים. למעשה, ביום חמישי ננעל מדד הדאו ברמתו הנמוכה ביותר מאז נובמבר בשנה שעבר, ואילו שוקי ההון באירופה צנחו לרמות שפל שלא נודעו מאז נובמבר 2005. העובדה כי ה-USDJPY נסחר 1,100 נקודות מעל רמת השפל הרב-שנתית שלו בעוד מדד הדאו צולל לתהומות חדשים מעידה כי מתאם הסיכון נסדק. עם זאת, נראה כי לאור ההטבה ההדרגתית בשוקי האשראי המפנה הדובי בשוקי ההון מהווה התפתחות טבעית ואינו תולדה של בהלה הנוגעת ליציבות השווקים, כפי שקרה בקיץ האחרון. אף על פי כן, הירידה בשוקי ההון מעידה על שחיקה באהבת הסיכון והחיפוש אחר תשואה – ואין זה מבשר טובות לסחר ה-carry. יתר על כן, העובדה כי הפד וה-ECB מאותתים על העלאות ריבית ואילו ה-RBNZ מתכנן הפחתת ריבית וה-RBA צפוי להותיר את הריבית ללא שינוי, פערי הריבית עשויים להצטמצם ולפגוע בתשואה של האסטרטגיה.
 


מדד התנודתיות VIX
צמד מטבעות שנושא פער תשואה גדול מתאפיין ראשית לכול בתנודתיות גבוהה. כך למשל, מבין הצמדים הנסחרים ביותר בעולם, התשואה על ה-NZDJPY הנובעת מריבית הגלגול היא הגבוהה ביותר. אולם לצד זאת, צמד זה הינו אחד הצמדים המסוכנים ביותר, והוא הציג רמת תנודתיות בשיעור שנתי של 16.75%, כפי שעולה מניתוח המסחר באופציות מט"ח בשוק. לאור זאת, כדי לשמור על ניהול סיכונים מאוזן יותר מומלץ לצמצם את החשיפה לסחר ה-carry בכל אימת שרמת התנודתיות, כפי שעולה ממדד התנודתיות, של צמדים המזוהים עם סחר ה-carry חורגת מעל סף מסוים.
 
 

יחס אופציות רכש-מכר
אנו ממליצים להימנע ממסחר carry בכל אימת שהביקוש בשוק לאופציות מכר (put) על ה-USDJPY גבוה מהביקוש לאופציות רכש (call) על ה-USDJPY. היחס הזה בין אופציות המכר לאופציות הרכש מסייע לאמוד את הסנטימנט של שוק כלפי סחר ה-carry, וירידה שלו מתחת לסף מסוים מלמד על מפנה בסנטימנט הסיכון לרעת סחר ה-carry.
 
 

ציפיות ריבית 
 
אחד הגורמים המרכזיים המכתיבים מזה שנים את המגמות בשוק המטבעות הוא השינויים בתחזיות הריבית. אי לכך, מבחינת ניהול סיכונים, יהיה נכון לנהל את פוזיציות ה-carry בהתאם לתחזיות הריבית. לטעמנו, המדד הטוב ביותר המסייע לאמוד את תחזיות הריבית הוא ההפרש בשערי ריבית הליבור עבור מועדי פירעון שונים.
בתרשים שלפניכם, כל נקודה חיובית מייצגת צפי לעליית הריבית ביפן בשיעור של נקודת בסיס אחת. ככל שהצפי להעלאת ריבית ביפן עולה, כך צפויים פערי הריבית בצמדי ה-carry לרדת.