אירו-דולר – תחזית לקראת הרבעון השלישי

06:59 | 26/07/2007    מאת צוות מחקר dailyfx
                                      צוות המחקר trifx
   אירו-דולר – האם 1.40 היא המטרה הבאה על הכוונת?

עם תחילת הרבעון השלישי, בעוד ה-EURUSD מנסה לשבור את שיא כל הזמנים, השאלה בקרב סוחרי המט"ח היא עד לאיזה גובה יוכל הצמד להעפיל?

את סיפור התחזקותו של האירו אל מול השטר הירוק ניתן לסכם בשתי מילים – הבדלי צמיחה. ברבעון הראשון עמד הגידול בתמ"ג בגוש האירו על 3.1%, בעוד שבארצות הברית נרשם גידול לא מרשים במיוחד בשיעור של 0.7%. יתרה מזאת, ככל ששנת 2007 הולכת ומתקדמת, מעטים הם האנליסטים הצופים שיפור של ממש ברמת הביקוש המקומי בארצות הברית. כלכלת גוש האירו, לעומת זאת, מנפיקה עוד ועוד הפתעות לטובה. לנוכח זאת, הצפי כעת בקרב סוחרי המטבעות הוא כי ה-ECB יעלה את שער הריבית פעמיים נוספות עד סוף השנה, ובמקביל הפד, כך על פי ההערכות, צפוי להותיר את הריבית ללא שינוי באותה תקופה. לנוכח השוני הזה בתחזיות השוק לגבי צעדי המדיניות המוניטרית העתידיים, זרם רכישות המטבע נוטה באופן חד צדדי למדי לטובת האירו, כאשר המשקיעים משקיעים את כספם במטבעות שטומנים סיכוי להעלאת ריבית קרובה. אם הכלכלה האירופית תפגין במחצית השנייה ביצועים דומים לביצועיה במחצית הראשונה, הרי שהדבר יגביר את הסבירות כי ה-ECB יבחר להעלות את הריבית לרמה של 4.5%, והדבר ימשוך עוד ועוד קונים המחפשים לגרוף רווחים. הסחף שייווצר כתוצאה מכך עשוי להרים את הצמד אל מעל לגבול 1.40. עם זאת, התרחיש הנ"ל לגבי ה-EURUSD כלל וכלל אינו הימור בטוח. תיסוף מתמשך בערכו של המטבע עשוי לחולל ביקורת פוליטית מרה. מחשש מפני כך, עשוי ה-ECB לנהוג בצורה מתונה יותר, ובעקבות כך, במידה והעלאות הריבית שהשוק מצפה להן לא ייצאו לפועל, עשוי הדבר לחולל מגמה שלילית כלפי המטבע. כמו כן, נכון הוא שהצמיחה הכלכלית בארצות הברית נפגעת קשות בשל המשבר בשוק הדיור, אולם בצד זאת גם ניכרים לא מעט סימנים חיוביים השוללים את החשש מפני מיתון קרוב. שער הדולר הנמוך תרם לעידוד מגזר הייצוא והתיירות, ואילו שוק העבודה ממשיך לייצר מקומות עבודה חדשים בקצב יציב. אם לסכם זאת בקצרה, לאור פער הריביות הנוטה לטובתו, הדולר עשוי להתחזק במידה והכלכלה האמריקנית לא תציג סימנים של החמרת ההתדרדרות הכלכלית.

ארצות הברית – ההוצאה הצרכנית יוצאת משיווי משקל, אבל המשבר בשוק ה-sub-prime אינו מתפשט

למרות שהם לא זכו להתייחסות משמעותית בשוק המט"ח, נתוני ההוצאה הפרטית ורמת ההכנסה האישית שפורסמו ברבעון השני לימדו יותר מכול אודות מצבה של הכלכלה האמריקנית. בחודשים אפריל ומאי היחס בין ההכנסה האישית לבין ההוצאה הפרטית הפך שלילי, סימן המבשר רעות על מצבו של הצרכן האמריקני. רמת ההכנסה ירדה באפריל ב-0.2%-, בעוד ההוצאה הפרטית גדלה ב-0.5%. בחודש מאי רמת ההכנסה התאוששה ורשמה זינוק בשיעור של 0.4%, אלא שההוצאה הפרטית רשמה גידול בשיעור גדול אף יותר של 0.5%. אולם כאשר הצרכן נאלץ לשאת מחד את הגידול בתשלומי החוב ועלויות האנרגיה, ומאידך את הקיפאון ברמת בשכר, אין זה מבשר טובות על עתיד הצמיחה הכלכלית. כפי שהיה לכל אורך השנה, מחירי הנפט ומגזר הדיור הינם המפתח ליציבותה וצמיחתה של הכלכלה האמריקנית, אולם כעת הדבר נכון עוד ביתר שאת מכפי שהיה בתחילת השנה. לנוכח מחירי הנפט הגבוהים, הסובבים סביב אזור 70 הדולרים לחבית, ומחירי הבנזין, שאינם יורדים מ-3 דולרים לגלון, הצרכן האמריקני נאלץ בעל כורחו להקצות להוצאות התחבורה חלק ניכר יותר מהוצאתו הפרטית. יתרה מזאת, עליית מחירי התחבורה בדרך כלל מחלחלת עד מהרה לכל חלקי הכלכלה. בעוד מדד מחירי הליבה נותר ברמה נמוכה יחסית, מדד המחירים הכולל רשם בשלושת החודשים האחרונים גידול ממוצע של 2.7%, כאשר בתחילת השנה הוא עמד על קצב שנתי של 2.1%. יש אנליסטים שמעריכים כי הקצב האמיתי של האינפלציה עומד כעת על שיעור שנתי של 4%-8%. אין פלא, אם כן, כי לנוכח העלייה החדה ביוקר המחייה הצרכן האמריקני בוחר לקמץ בהוצאותיו.

ואם לא די בכך, כדי להוסיף צרה על צרה, חלה ירידה עקבית בערך הבתים כתוצאה מהחולשה בהיקף המכירות במגזר הדיור. קצב המכירות השנתי של בתים חדשים, שעמד אשתקד על 2 מיליון, צנח עד לכ-900 אלף על פי הסקר החודשי האחרון. למרות שאנליסטים רבים סברו כי ההתדרדות של מגזר הדיור הגיעה לקצה התחתון, הנתון האחרון הראה אחרת. כמו כן, שיעורי הריבית הגבוהים מביאים לגידול של ממש בעלויות המשכנתאות. משקי בית רבים עומדים בפני הכפלת תשלומי המשכנתא החודשיים שלהם. יתרה מזאת, המשבר הנוכחי בשוק משכנתאות ה-subprime, אשר שיאו היה בקריסת שתי קרנות גידור של Bear Sterns המנהלות מיליארדי דולרים, גרם לזעזוע בתחום מתן האשראי. ההשלכות של ההודעה של חברות דירוג האשראי S&P ו-Moody, כי הן שוקלות להוריד את דירוג האשראי של נכסים פיננסיים המתבססים על אגרות חוב, הינן הרעה באיכות האשראי של הלוואות מסוג זה וכן הקשחת התנאים לקבלת משכנתא חדשה, דבר אשר עשוי להביא לירידה במספר קוני הבתים ולפיחות בערך הבתים.

אולם חרף שלל הבעיות הפוקדות את שוק הדיור, המשבר בשוק ה-sub-prime אינו מתפשט לעת עתה. המשבר מהווה אמנם גורם שלילי הפוגע ברמת הנזילות, אולם הוא לא חולל נזקים יסודיים במערכת הפיננסית של ארצות הברית ועל כן השפעתו על כלל הכלכלה האמריקנית אינו כוללני.

האם חולשתו של הדולר תהיה לעזר?

ואולם, חרף חומרת הבעיות, הצפי לגבי הכלכלה האמריקנית אינו שחור לגמרי. הכלכלה ממשיכה לייצר מקומות עבודה חדשים, אם כי בקצב מתון יותר, ומדדי פעילות הייצור מציגים נתונים נאים המעידים על התרחבות במגזר. שורה של סקרים שפורסמו באחרונה, ובהם סקר האמפייר סטייט והפד של שיקאגו, והחשוב מביניהם, סקר ISM ייצור, הציגו כולם גידול יציב בכל המרכיבים. סקר ISM ייצור רשם בחודש יוני תוצאה של 56, שיפור לעומת התוצאה בתחילת השנה, שעמדה על 49.7. שער החליפין הנמוך של הדולר ללא ספק סייע למגזר התעשייתי בכך שקידם את התחרותיות של המוצרים המיוצרים בארצות הברית, בעיקר לעומת המתחרים באירופה. כמו כן, חולשתו של הדולר עודדה את התיירות הנכנסת לארצות הברית, דבר שהגביר את הביקוש במגזרי ההארחה והמסעדנות. לפחות עת עתה, הגידול בסחר הייצוא הצליח לקזז את מרבית ההשפעות השליליות של הקריסה במגזר הדיור, ואילו זרם התיירים סיפק חמצן חיוני למגזר השירותים. יתרה מזאת, כל עוד מעגל העבודה נותר איתן לא נשקפת סכנה ממשית לדולר. מקומות עבודה מייצרים משכורות, דבר שיסייע לצרכנים לעמוד בהחזרי החובות שלהם וכמו כן יעודד את הביקוש הצרכני. אולם השאלה היא האם הגידול בביקושים במגזר החברות יצליח להניע את הצמיחה בכלל המשק. ישנם מספר סימנים מעוררי דאגה המלמדים כי ייתכן כי הביקוש התעשייתי הגיע לשיאו גם כן. מכירת מוצרים בני קיימא רשמו בחודש אפריל את הנתון השלילי הראשון מזה ארבעה חודשים, כאשר הצביעו על כיווץ של 2.8%- לעומת צפי של 1%-. מטרידה אף יותר היתה הירידה התלולה שנרשמה בהיקף מכירת כלי הרכב בחודש יוני. חברה ג´נרל מוטורס דיווחה על צניחה בשיעור של 23%- במכירות כלי הרכב בחודש יוני לעומת הנתון המקביל אשתקד, כאשר מספר כלי הרכב שנמכרו הסתכם ב-15.6 מיליון לעומת 16.2 מיליון בחודש הקודם, הנתון הנמוך ביותר מאז הוריקן קתרינה. אם מספרים אלה מלמדים על שינוי מגמה במגזר התעשייתי, אזי אין הדבר צופן עתיד שוורי לדולר, אשר עשוי בעקבות כך לצלול לשיאים שליליים חדשים. 

פד – מדיניות ניצית היא המשענת היחידה של הדולר

חרף לא מעט סימנים מוחשיים המצביעים על האטה כלכלית, המדיניות המוניטרית של ארצות הברית אינה צפויה להתרכך עד סוף השנה. כפי שציינו באחד הדוחות שלנו, "אם ברצנוכם להבין מדוע הבנק הפדרלי דבק בתחזית האינפלציה הניצית שלו, כל שעליכם לעשות הוא להסתכל על מחירי הנפט. למן תחילת השנה, מחירי הנפט הגולמי עלו ביותר מ-40% ועומדים כעת על למעלה מ-70 דולרים לחבית. למחירי הנפט יש השלכה גדולה על הלחצים האינפלציוניים, בארצות הברית בפרט ובעולם כולו בכלל." ואמנם, הפד התייחס לכך באופן דומה בהצהרה האחרונה של ה-FOMC, בה נכתב כי "מדד מחירי הליבה רשם בחודשים האחרונים שיפור מה. עם זאת, טרם נוכחנו בסימנים משכנעים המצביעים על התמתנות עקבית בלחצי האינפלציה. זאת ועוד, הרמה הגבוהה של ניצול המשאבים יש בכוחה לרסן את הלחצים הללו. בנסיבות הללו, החשש העיקרי של ועדת המדיניות היא כי האינפלציה לא תתמתן כמצופה." ההתמקדות העיקשת של הפד באינפלציה ולא בצמיחה מהווה את מקור התמיכה היחיד של הדולר. התשואה על הדולר, העומדת על 5.25%, עדיין גבוהה לעומת התשואה של האירו והפער עומד על 1.25%. עם זאת, אין זה סביר כי הפד יבחר להעלות ריבית פעם נוספת, אלא אם כן תזנק לפתע האינפלציה אל מעל 3%. לחילופין, הלונגים של הדולר עשויים להיפגע במקרה שיבוצע קיזוז בריבית עד סוף השנה, וזאת עשוי לקרות במידה שההאטה בביקוש הצרכני והמשבר בשוק הדיור יתפתחו לכלל האטה כללית במשק. המשתנה המרכזי שיש לעקוב אחריו הינו מצב התעסוקה. כל עוד דוח ה-NFP החודשי יצביע על גידול במשק של 100 אלף מקומות עבודה חדשים ומעלה, הרי שהפד אינו צפוי לשנות את הריבית. עם זאת, אם יסתמן במהלך המחצית השנייה של 2007 גמגום בקצב הגידול בתעסוקה, יגבר לאין שיעור הלחץ על הפד לבצע צעדים מרחיבים. הדבר נכון שבעתיים על רקע הבחירות שייערכו בארצות הברית ב-2008, כאשר הפקידים המוניטריים יהיו נתונים ללחצם של הפוליטיקאים להמריץ את הכלכלה לקראת הבחירות. 

אירו – המערכות הכלכליות מתפקדות כשורה, אולם הסיכון הפוליטי נותר בעינו

למן המחצית השנייה של 2006, שבה עקף קצב הגידול הכלכלי בגוש האירו את קצב הגידול בארצות הברית, ה-EURUSD טיפס ללא ליאות. יתר על כן, התיסוף המשמעותי בערך המטבע לא ניכר באופן שלילי על קצב הגידול של הכלכלה האירופית, הנשענת במידה רבה על מגזר הייצוא. למעשה, הנתונים האחרונים מראים כי כלכלת גוש האירו, המונה 13 מדינות חברות, ממשיכה להתרחב בשיעור נאה בעודנו נכנסים למחצית השנייה של 2007. הנתונים האחרונים של מדד מנהלי הרכש, הן במגזר הייצור והן במגזר השירותים, רשמו 55.6 ו-58.3, בהתאמה, גבוה במידה רבה מעל קו האמצע של 50. שיעור האבטלה בצרפת ירד לרמתו הנמוכה ביותר מזה 25 שנה, ואילו מדד אמון הצרכנים בצרפת רשם את תוצאתו הגבוהה ביותר מאז נערך הסקר לראשונה, דבר המהווה עדות לכך שהתעוררות הכלכלית שיודעת אירופה מתפשטת גם לכלכלה השנייה בגודלה באירופה. כמו כן, הנתונים הצרפתיים מחזקים את האפשרות כי ה-ECB יחליט להעלות בקרוב את הריבית, שכן הם מעידים כי המדיניות המוניטרית של הבנק אינה פוגעת בצמיחה הכלכלית.

אף על פי כן, הסכנה המרכזית האורבת לאירו בששת החודשים הבאים מגיעה מהזירה הפוליטית. למרות שבחירתו לנשיאות התקבלה בתחילה בצורה אוהדת על ידי השוק וסייעה לחיזוק האירו, הרי שבחלוף הזמן נתגלה סרקוזי, חרף השקפת עולם הדוגלת בשוק חופשי, כתומך קולני בהחלשת האירו. הוא סבור כי ה-ECB מחזיק בידיו כוח רב מדי ותהליך קביעת המדיניות המוניטרית אינו מביא לידי ביטוי כראוי את דעתם של שרי האוצר האירופים. הוא העיר באחת ההזדמנויות כי "האירו לא שייך לטרישה". כל עוד הגידול הכלכלי, וחשוב מכך, שיעור התעסוקה ממשיכים להציג שיפור, סרקוזי צפוי להצניע את ביקורתו על המדיניות המוניטרית. עם זאת, אם תחול האטה בקצב הגידול בתעסוקה, ובמקביל ה-EURUSD יתקרב לרמת 1.40, צפוי נשיא צרפת לשחרר את חרצובות לשונו. ייתכן כי דעתו מתחילה להשפיע על פקידי ה-ECB, המגלים הססנות אם להעלות את הריבית ל-4.25%. במהלך מסיבת העיתונאים האחרונה, נשיא ה-ECB ז´אן קלוד טרישה הדגיש כהרגלו את הצורך לשמור על רסן האינפלציה, אולם לא רמז בצורה ברורה האם בכוונת הבנק להעלות את הריבית בקרוב. אין ספק כי הבנק המרכזי אינו מעוניין שה-EURUSD יחצה את גבול 1.40, וטרישה אף הגדיל לעשות ואמר כי "אנו נמצאים בתחום (בהתייחסו לשערי הריבית) שבו שומה עלינו להפגין אחריות." שער חליפין גבוה מאוד עלול בסופו של דבר לפגוע במגמת הגידול בגוש האירו ונראה כי טרישה ער לכך. בעקבות כך, בעקומת התשואה ניתן לראות תמחור של העלאת ריבית אחת עד סוף שנת 2007, ולא שתי העלאות. בכך טמונה הסכנה הגדולה ביותר לאירו. לאחר שהשוק כבר ראה לנגד עיניו העלאת ריבית של 0.5%, אי התממשות של ציפייה זו עשויה להביא לצינון הביקוש למטבע ולהפוך את מגמת העלייה על פיה. משתנה אחרון במשוואה שיהיה עלינו לעקוב אחריו הוא הצרכן האירופי. עד עתה, היה הצרכן האירופי בבחינת החוליה החלשה בתהליך ההתעוררות של הכלכלה האירופית. כך למשל, הנתונים האחרונים של היקף המכירות הקמעונאיות בגוש האירו הצביעו על ירידה של 0.5%-, לעומת צפי של 0.0%. בחלקה זוהי בעיה מבנית, שכן העלאת המע"מ בגרמניה בתחילת השנה הכבידה בצורה ניכרת על הביקוש הצרכני. עם זאת, לנוכח השיפור במצב התעסוקה, נראה כי חלה הטבה הדרגתית גם באמון הצרכנים. אם הצרכן האירופי יציג סימנני התעוררות ויתחיל להגדיל את הוצאתו על מוצרי צריכה, עשוי הדבר להביא את ה-ECB לאמץ קו מדיניות תקיף יותר. לעת עתה, הבנק המרכזי דבק בקו המדיניות הזהירה, שייתכן כי לא תסייע למטבע להתחזק בצורה משמעותית בעתיד הקרוב. 
 

סיכום

עם תחילתה של המחצית השנייה של שנת 2007, ה-EURUSD נסחר סביב רמות שיא. אין ספק כי גורמים רבים מסייעים לתיסוף בערך האירו. נתוני הצמיחה הכלכלית בגוש האירו, העולים על נתוני הצמיחה בארצות הברית מאז המחצית השנייה של 2006, היו הגורם המרכזי שהביא את ה-ECB לנקוט מדיניות מוניטרית תקיפה יותר, דבר שיכול לבוא לידי ביטוי בהעלאת ריבית של 0.5% עד סוף השנה. לעומת זאת, הגידול הכלכלי בארצות הברית ממשיך לקרטע, כאשר הקריסה בשוק הדיור משפיעה לרעה על כלל הצריכה. אף על פי כן, שערו הנמוך של הדולר היטיב עם הייצוא האמריקני והגידול במגזר החברות עשוי לתת זריקת מרץ חיונית לכלכלה כולה. עם זאת, הדבר המעודד ביותר שניתן לומר על הדולר הוא שהפד צפוי להותיר את הריבית על כנה, ברמה של 5.25%, וכך יישמר יתרון התשואה של הדולר אל מול האירו, דבר שעשוי להאט מעט את התחזקותו של האירו. עם זאת, פריצת גבול 1.40 אינה כלל וכלל דבר מובטח. למטבע האירופי אורב איום מצד הפוליטיקאים באזור, אשר רואים בתיסוף החד בערך המטבע דבר העשוי לפגוע בקצב הצמיחה. הלחץ הפוליטי עשוי להביא לריכוך מה בעמדתו של ה-ECB ובכך להכזיב את ציבור הספקולנטים המצפים למדיניות ניצית יותר מצד ה-ECB.

תחזית טכנית
ה-EURUSD נסחר ברמות שיא של כל הזמנים ורבים תוהים אם בכוחו להמשיך ולהעפיל מעלה. בטווח הקרוב, הצמד צפוי לעמוד בפני התנגדות עזה של קו ההתנגדות המחבר את השיאים של דצמבר ואפריל, בסביבות 1.3900. ייתכן כי המסע מ-1.2482 (השפל של אוקטובר 2006) מתווה קו אלכסוני מסיים. קו אלכסוני מסיים מורכב מגלים חופפים ולרוב מסמן את סופן של תנועות מחיר גדולות. לפי תורת גלי אליוט, גל 3 אינו יכול להיות הגל הקצר ביותר. מאחר שגל 1 (מ-1.2482) מונה 882 פיפסים, ואילו גל 3 (מ-1.2865) מונה 815 פיפסים, הרי שגל ה-5 אינו יכול לחרוג מ-1.4076. במסגרת הקו האלכסוני המסיים, זוהי הנקודה שבה ישתווה באורכם הגל החמישי והגל השלישי. על פי רוב, קווים אלכסונים מסיימים מוחזרים במלואם, ועל כן אנו צופים כי המחיר ייסוג חזרה אל נקודת המוצא של הקו, באזור 1.2500. לפי חלוקה חלופית, שוורית יותר, ה-EURUSD מצוי כעת בגל השלישי במסגרת מסע בן 5 גלים שהחל ב-1.2865. היעד השוורי הינו הארכת 161.8% של 1.2865-1.3680/1.3261 – 1.4580. 1.4076 מהווה נקודת מפתח. שתי החלוקות חופפות עד המסע 1.2482-1.3364. לפי התרחיש הראשון, 1.2482-1.3364מהווה את הגל הראשון של הקו האלכסוני. לפני התרחיש השני, 1.2482-1.3364 מהווה את הגל החמישי במסע חמשת הגלים שהחל ב-1.1638 והינו הגל הראשון במגמה הגדולה יותר. אי לכך, הירידה 1.3364-1.2865 הינה הגל השני במגמה הגדולה יותר, ואילו הגל השלישי נפרש זה עתה. אם התרחיש הראשון הוא הנכון, הרי המחיר ירשום פסגה לפני 1.4076 ולאחר מכן יצנח לאזור 1.2500. אם 1.4076 תיפרץ, הרי שהדבר יחזק את התחזית לפיה ה-EURUSD יעפיל מעלה לכיוון 1.4500. אם לסכם זאת, 1.4076 הינה נקודת המפתח.
 

 
מקור dailyfx.com